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【国君策略】马斯洛分层理论引导下的改善与边界——流动性观察周报第46期

谈股问君2018-05-31 22:42:15

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国泰君安策略团队 

李少君(微信号:lishaojun6626)

吴宇擎(微信号:seraphim609750)


导读


未来市场预期变化的路径将遵循马斯洛需求分层理论。由于“监管表征趋弱”这一需求获得实现而引发的躁动,有望持续推动流动性紧缩预期的边际改善,直至躁动情绪发生钝化,进而触碰“去化期限延长”这一边界。


摘要


市场预期变化的路径将遵循马斯洛需求分层理论。我们认为,未来市场预期变化的路径将遵循马斯洛需求分层理论。需求的确认,将逐步由低层级向更高层级迁移。当低层级的需求得以充分实现之前,高层级需求实现的迫切性将被弱化。正如同当前市场,由于“监管表征趋弱”这一需求获得实现而引发的躁动,有望持续推动流动性紧缩预期的边际改善,直至躁动情绪发生钝化,进而触碰“去化期限延长”这一边界。


预期变化的两个维度将催生改善与边界。事实上,随着金融去杠杆步入“平衡”的新阶段,市场对于去杠杆所产生的预期变化,将依次体现在两个维度上,即“监管表征趋弱”以及“去化期限延长”。所谓“平衡”,本质上,亦可被视为一个以时间换空间的过程。然而,根据马斯洛需求分层理论,当人们在同一时刻产生不同层次的需求时,对于需求的确认,将逐步由低层级向高层级迁移。因此,当市场遭遇“紧货币、严监管”的政策组合,进而弥漫悲观预期之际,首要确认的需求理应是“监管表征趋弱”是否得以实现。我们在5月11日发布的报告《维稳预期再临,过度悲观已无必要》中曾指出,短期市场有望步入冲击后的矫正期,过度悲观已无必要,正是基于此。然而躁动的情绪是否没有边界?我们认为,在金融去杠杆步入“平衡”新阶段的过程中,当市场逐步开始兑现第二维度的预期,即“去化期限延长”之际,也即边界形成之时。


两类倒挂,一个硬币的两面。近来市场普遍关注的另一话题,在于一年期SHIBOR报价与一年期贷款基准利率发生倒挂。原本这两者的参与主体,分属于相互割裂的市场,因此报价本不具有直接的可比性。然而不可忽视的是,此前一年期AAA信用债到期收益率与同期基准也已发生倒挂。我们认为,两类倒挂,其实正属一个硬币的两面。目前来看,市场对于此前“激进”去化的“过度”反应,正促使监管层去化趋于温和,金融去杠杆走向“平衡”的新阶段已是大概率事件。然而,趋缓并非转向,适度倒挂的利率,正有利于市场在一定时间的催化下,实现自主去杠杆的政策目标,从这个角度来看,未来紧平衡的状态或仍将维持较长时间。去杠杆对于实体的负面影响终会显现,但我们认为不应低估决策层针对本轮去杠杆的决心。对市场而言,我们认为,躁动的边界也终将来临,只是这次,预期由“快刀斩乱麻”向“温水煮青蛙”的切换,其确认所需的时间,会比想象的长。


正文


1.市场活跃度观察


上周两市活跃度分化。就成交额而言,沪市上周五成交额为1501.6亿元,环比上升8%,周均值为1728.9亿元,环比下降4.5%,创业板上周五成交额为599.5亿元,环比上升5%,周均值为703.0亿元,环比上升16.7%。就换手率而言,沪市上周五换手率为1.81%,环比上升0.13个百分点,周均值为0.51%,环比下降0.05个百分点;创业板上周五换手率为1.81%,环比上升0.13个百分点,周均值为2.05%,环比上升0.21个百分点。


 

上周两融余额下滑、交易金额回升,融资融券占比回升。上周五融资融券余额8815.3亿元,环比下降0.09%,周均值为8825.2亿元,环比下降1.3%。上周五融资融券交易金额为279.3亿元,环比下降6.68%,周均值为338.9亿元,环比上升6.7%。上周融资融券占比五日平均8.3%,环比上升0.2个百分点。



2.资金流量观察


上周资金面有所回落。上周证券市场交易结算资金净流出134亿元,从前一期的12500亿元下降1.1%至12300亿元,证券交易结算资金回落。银证转账净流出15亿元。



上周公、私募新发行规模上升。截止上周五,5月新成立偏股型公募基金共105.2亿份。 5月新发行股票型私募基金规模为62.9亿元。受节日因素影响,5月初发行募集规模较小。



上周沪深港通交投回升。上周北上资金净流入共计83.7亿元,其中沪股通净流出34.2亿元,深股通净流入49.5亿元,资金持续净流入;同时南下资金上周共计净流入130.0亿元,其中港股通(沪)净流入108.2亿元,而港股通(深)净流入21.8亿元。



3.投资者观察


基金可用现金下降,个人投资者情绪下滑。 数据显示股票型基金可用现金较前期下降0.3%,偏股混合型下降2.32%,所有类型基金可用现金总和下降1.91%。上周余额宝情绪指数下滑,周均值环比下降4.3%至928.4,显示个人投资者情绪趋于谨慎。



4.债券市场观察


二级利率债长端收益率大幅上行,国债期货大幅下跌。本周一的二级利率债长端收益率大幅上行。国债1Y较前一交易日基本无变动、5Y上行4bp为3.72%,10Y上行4bp为3.66%。进出口债较前一交易日基本无变动、5Y较前一交易日基本无变动、10Y上行4bp为4.54%。国开债1Y上行3bp至4.22%、5Y上行4bp为4.37%、10Y上行4bp为4.36%。


国债期货大幅下跌。国债期货低开低走大幅收跌。5年期国债期货主力合约TF1709收于96.895,相对前一交易日结算价下跌0.32%;TF1712收于96.980元,下跌0.23%;10年期国债期货主力合约T1709报收94.085元,下跌0.54%。


5.未来流动性预测


市场预期变化的路径将遵循马斯洛需求分层理论。我们认为,未来市场预期变化的路径将遵循马斯洛需求分层理论。需求的确认,将逐步由低层级向更高层级迁移。当低层级的需求得以充分实现之前,高层级需求实现的迫切性将被弱化。正如同当前市场,由于“监管表征趋弱”这一需求获得实现而引发的躁动,有望持续推动流动性紧缩预期的边际改善,直至躁动情绪发生钝化,进而触碰“去化期限延长”这一边界。


预期变化的两个维度将催生改善与边界。事实上,随着金融去杠杆步入“平衡”的新阶段,市场对于去杠杆所产生的预期变化,将依次体现在两个维度上,即“监管表征趋弱”以及“去化期限延长”。所谓“平衡”,本质上,亦可被视为一个以时间换空间的过程。然而,根据马斯洛需求分层理论,当人们在同一时刻产生不同层次的需求时,对于需求的确认,将逐步由低层级向高层级迁移。因此,当市场遭遇“紧货币、严监管”的政策组合,进而弥漫悲观预期之际,首要确认的需求理应是“监管表征趋弱”是否得以实现。我们在5月11日发布的报告《维稳预期再临,过度悲观已无必要》中曾指出,短期市场有望步入冲击后的矫正期,过度悲观已无必要,正是基于此。然而躁动的情绪是否没有边界?我们认为,在金融去杠杆步入“平衡”新阶段的过程中,当市场逐步开始兑现第二维度的预期,即“去化期限延长”之际,也即边界形成之时。


两类倒挂,一个硬币的两面。近来市场普遍关注的另一话题,在于一年期SHIBOR报价与一年期贷款基准利率发生倒挂。原本这两者的参与主体,分属于相互割裂的市场,因此报价本不具有直接的可比性。然而不可忽视的是,此前一年期AAA信用债到期收益率与同期基准也已发生倒挂。我们认为,两类倒挂,其实正属一个硬币的两面。目前来看,市场对于此前“激进”去化的“过度”反应,正促使监管层去化趋于温和,金融去杠杆走向“平衡”的新阶段已是大概率事件。然而,趋缓并非转向,适度倒挂的利率,正有利于市场在一定时间的催化下,实现自主去杠杆的政策目标,从这个角度来看,未来紧平衡的状态或仍将维持较长时间。去杠杆对于实体的负面影响终会显现,但我们认为不应低估决策层针对本轮去杠杆的决心。对市场而言,我们认为,躁动的边界也终将来临,只是这次,预期由“快刀斩乱麻”向“温水煮青蛙”的切换,其确认所需的时间,会比想象的长。


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国泰君安策略团队


李少君  首席策略

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王焯 专题研究

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吴宇擎  专题研究

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岳小博  行业比较

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