南京基金投资爱好组

对冲基金大师们的从0到1

格上私募圈2018-05-15 16:28:49


作者:高联军

来源:易则投资(ID:yizefund)


被称为对冲基金大师一般需要几个条件:业绩记录有十年以上,复合收益率要很漂亮(20%+),赚的钱要以十亿为单位,有过几次经典之战。


符合这些条件的投资大师,全世界大概有二三十位吧,都是投资界的传奇人物。大师们从净值1美元到几十美元乃至4万美元的投资历程,赚取数十亿美元的财富故事,自然能引人入胜,不过我们更感兴趣的是他们的从零到一,即开始创业和募集第一只基金的这一步。大师在成为大师之前,也没有名气,没有历史业绩,团队就是光杆司令,创业第一步也并不容易,靠的也是一个人缘或机缘。对于大师们自己而言,一生之中有无数大小战役值得回味,但估计最难忘记的还是第一战-首募之战吧,因为多少有点小激动和憧憬,有时还带点遗憾。


这里撷取五位投资大师的创业故事,从中既能体会到私募创业之艰难,或许也能找到挑选优秀私募的秘诀吧。


巴菲特



世界上最成功的私募,自然是首富巴菲特(巴菲特持有30.83万股伯克希尔A类股,每股股价高达23.5万美元,身家725亿美元),巴菲特在做了13年的私募基金之后才转战到伯克希尔·哈撒韦。巴菲特是诸多投资大师里面出道最早的,投资生涯也是最长的,目前86岁高龄还奋斗在投资第一线。


巴菲特出生于1930年,1947年进入宾州大学沃顿商学院读本科,三年就完成了学业,1950年赴哥伦比亚大学金融系读研,求学于价值投资教父本·格雷厄姆。1951年毕业后,希望无偿为格雷厄姆工作,但是被婉言拒绝了,于是在父亲的证券公司当了三年的股票销售商。这三年期间,巴菲特一边埋头研究股票,一边上了卡内基的演讲课,还在奥马哈大学开课讲授投资学原理(教材就是恩师写的《聪明的投资人》),同时还谈恋爱和结婚,22岁就和19岁的苏茜结了婚,生了一个女儿。1954年,格雷厄姆终于答应巴菲特来自己的公司上班了,巴菲特在那里干了两年的选股,直到格雷厄姆解散自己的公司。这就是巴菲特创业前的经历,巴菲特此时虽然只有26岁,却是有着七年股龄的职业投资人。


巴菲特1956年5月带着老婆和两个孩子回到家乡奥马哈自立门户,发起了巴菲特合伙基金。这第一只基金规模是105000美元,合伙成员有7人,分别是巴菲特的姐姐及姐夫、姑妈、前室友及其母亲、巴菲特的律师及巴菲特本人。其中巴菲特投入了100美元(按中国人的写法,《滚雪球》是不是可以叫做《从100美元到700亿》?),实际上巴菲特此时的身家已经有14万美元了,创业还是有底气的。巴菲特于当年又成立了两个合伙基金,到了年底合伙基金净资产合计就到了303726美元了。这些钱是个什么概念呢?巴菲特1955年为格雷厄姆工作的年薪是12000美元,1957年在奥马哈的法拉姆大街买的五居室房子花了31500美元。


此后巴菲特的私募之路是顺风顺水,收益率一路飘红,客户也是越积越多,到了1962年元旦,合伙基金净资产已经达到了720万美元(其中100万属于巴菲特个人),投资人发展到了90人。此时巴菲特才搬出卧室找了一间办公室,同时招聘了第一名全职员工。


巴菲特的创业是相当成功,一方面要感谢父亲和恩师带来的关系网,但是最重要的是其本人的感染力。巴菲特很早就立了志,早在12岁的时候就宣布要在30岁之前成为百万富翁,对赚钱有浓厚的的兴趣与自信。1968年,量化投资的祖师爷爱德华索普与巴菲特打了几次桥牌,便断定此人将成为美国最富有的人,因为其投资理念、分析能力、变通能力都是一流。


巴菲特于1969年秋天结束了巴菲特合伙基金,主要是因为此时价值投资机会太少(后来美股进入了剧烈震荡的70年代)、基金规模又太大(1969年初,基金规模已经增加到1.04亿美元了),并且也不想100%的忙于投资,声称“我要退休了”(47年过去了,还没退休!)。巴菲特确实没有退休,而是转战到伯克希尔了,巴菲特花费了此后的毕生精力,把伯克希尔打造成一架赚钱机器,自己也成了世界首富。


巴菲特1957-1969这13年年均复合收益率是23.2%,其中1969年表现最差,基本为零,1957年为其次,收益率为9.3%,中间的11年收益率都是不错的。伯克希尔的业绩从1965年起就开始有记载了,1965-2015年的这51年,伯克希尔的每股净值的年均复合收益率是19.2%(自2014年度起,伯克希尔的股价收益率也放入了《致股东的信》,到2015年这一数字是20.8%,与净值增幅接近,不过收益为负的年份就多了很多,特别是1974年下跌48.7%与2008年下跌31.8%),累计起来就是增长了7989倍!如果加上1957-1964年的巴菲特合伙基金的成绩,那么这总共59年下来,1美元的投入能增长到4万美元!


巴菲特会不会在2017年股东大会后真正退休呢?届时他将有60年的业绩记录,这一纪录在投资史上是空前的,估计也是绝后的。


索罗斯



索罗斯也是生于1930年,与巴菲特同龄,这真是十分的巧合。不过,索罗斯作为一个从匈牙利来到美国的移民,创业之路要艰辛得多,可谓是典型的屌丝逆袭。


索罗斯在纳粹占领匈牙利时期幸运的活了下来,战争结束后于1949年离开匈牙利前往伦敦,就读于伦敦经济学院(LSE)。索罗斯于1953年拿到学位,论文导师找的是著名哲学家卡尔·波普尔。毕业之后,他在英国做了几份短工,如手提包销售之类,最后在SF银行(Singer & Friedlander)找到一份交易员的工作,做黄金和股票套利交易。


1956年,索罗斯身上带着5000美金来到了纽约。在伦敦同事的帮助下,索罗斯在F.M.Mayer公司找了一份工作,先做套利交易员,后成为分析师,1959年转投Wertheim公司,继续从事欧洲证券业务。1963年跳槽到阿诺德·莱希罗德公司(Arnold & S.Bleichroeder),1967年升为研究部主管。


生活方面,1961年索罗斯结了婚,同一年也成为美国公民。这一年,索罗斯利用周末时间重新起草十年前写的《意识的重负》(他自己的评语是:除了标题之外,全文乏善可陈),希望能出版,还将手稿送给导师卡尔·波普尔审阅,1963年至1966年还花了三年的时间修改,但是最终并没有出版。索罗斯此时仍然想当哲学家,可是生活压力很大,父亲来到美国后过了五六年就得了癌症,索罗斯不得不找一位可以提供免费医疗的外科医生。索罗斯最后还是暂且按下了当哲学家之心,回到谋生场中。


索罗斯于1967年在公司内部建立了第一个基金-第一老鹰基金,这是一个只做多的股票基金。索罗斯于1969年建立了第二个基金,叫双鹰基金(几年后改名为量子基金),属于对冲基金,投资范围包括股票、债券、外汇与商品,可以卖空和利用杠杆。双鹰基金是索罗斯自己投入25万美元成立的,不久他认识的一些欧洲阔佬注入了450万美元,这总共475万美元就是索罗斯起家的资本。


1970年,吉姆罗杰斯加入了索罗斯的团队,负责研究,而索罗斯则主攻交易,两人成为黄金搭档。1973年,索罗斯自立门户,建立了索罗斯基金管理公司,办公室只有三个房间,可以俯瞰纽约中央公园。


从1969年初的475万美元起,索罗斯通过16年的努力,在1984年底将其增值到4.49亿美元。这16年,总的外部资金流入是-1600万,主要是1981年索罗斯亏损了22.9%,当年客户撤走了1亿美元,其余年份合计流入8400万。索罗斯这16年年均复合收益率是30.89%(巴菲特同期是23.41%),虽然有这么好的业绩,基金规模却没有因此而快速增长,一直靠着内部收益增长,这跟巴菲特真的是没法比。


1985-1999年索罗斯基金的业绩更加的好,将索罗斯基金的年复合收益率推到了32.49%(1969-1999共31年,同期巴菲特是24.93%)。索罗斯基金在规模上也迎来了快速发展,1986年底到了14.6亿美元,1991年底达到了53亿美元。1992年狙击英镑之后,索罗斯名气大振,在全世界范围内扬名,1993年年底索罗斯基金规模就发展到了114亿美元,1999年底到了210亿美元的巅峰。


索罗斯基金在2000年互联网泡沫破灭中亏损了15.5%,这也是仅次于1981年的第二次亏损,不过在2001年又扳回来13.8%,此后几年收益尚可,但是毕竟处于半退休状态,不如早年。在2007-2009年的次贷危机中,索罗斯再一次力挽狂澜,分别盈利32%、8%、28%,再一次证明了他最杰出的全球宏观交易能力。


老虎基金罗伯逊



老虎基金的朱利安·罗伯逊属于对冲基金界教父级人物,与索罗斯、斯坦哈特并称对冲基金三巨头。不过罗伯逊大器晚成,创立老虎基金的时候已经48岁“高龄”了。


罗伯逊生于1932年,比索罗斯只小两岁,年少时喜欢运动,棒球和橄榄球玩的很溜。1955年在读完北卡罗莱纳州立大学后,参加了海军,服役2年期满时被提拔为中尉。1957年去了纽约,进入基德尔皮博迪公司(Kidder Peabody & Co.)工作,这一呆就是22年。罗伯逊在基德尔皮博迪公司做销售,将股票和债券推销给个人与机构投资者,做过很多岗位,最终成为资金管理分公司的主管。相比于销售,罗伯逊更喜欢资金管理,工作之余替一些朋友和同事打理个人股票账户,成绩不错。罗伯逊采用的是价值投资策略,通过挖掘基本面信息和评估价值来选股票,持有周期比较长。


罗伯逊有一个好友罗伯特·博奇,此人1970年成为了阿尔弗雷德·琼斯(Alfred Jones)的女婿,琼斯就是被公认为发明对冲基金的人。琼斯本是一个记者,在为《Fortune》写一篇文章时对股市做了点研究,发现股票多空配对可以消除系统性风险,从而在牛市和熊市中都能盈利。靠着这个秘诀,琼斯建立了一家对冲基金,发了财。罗伯逊和博奇、琼斯经常交流,也领悟到了对冲的魅力,把多空对冲和价值投资结合,形成了自己的模式。


1978年,罗伯逊带着全家人去新西兰休一个长假,想写一本小说,讲述一个美国南方人如何成功立足于华尔街,可惜的是几周之后就厌倦写这本书了。最后,新西兰的美景、高尔夫、网球,也无法留住他的心,因为他要创业了!


1980年5月,罗伯逊和和朋友Thorpe McKenzie一共募集了800万美元,设立了老虎基金。老虎这个名字是罗伯逊七岁的儿子建议的,之前他们为了取个好听的名字费尽了心思。罗伯逊是一个爱交际的人(他的名片盒里有几千张名片),朋友很多,加上生意关系广泛,预计能募集到1亿美元,结果是大失所望,只实现了8%的募集目标!这其中包括琼斯的基金,琼斯的基金在女婿博奇接管后,从自营转变到了FOF的形式。


好在1980年这个时机很好,恰逢美股20年大牛市的开端。老虎基金当年就实现了54.9%的费后回报,旗开得胜,此后的6年也实现了平均32.7%的高回报。


罗伯逊将价值投资和股票多空策略完美结合,通过招募大量聪明的且具有运动特长的年轻人来深挖基本面,在内部人才培养与管理、外部市场营销方面都做得不错,规模得以快速扩大,到了1991年,老虎基金成为第三家管理规模过10亿美元的对冲基金,到了1993年底就达到了70亿美元,比斯坦哈特还多,仅比索罗斯少一点点(要知道老虎基金起步比索罗斯晚了11年)。基金规模在1998年8月达到了210亿美元的巅峰,公司成员也超过了210人。


不过,在规模膨胀到百亿美元以后,受制于股市流动性,罗伯逊不得不将投资领域从股票扩大到了债券、外汇与商品等市场,即所谓全球宏观市场。罗伯逊的价值投资风格,不太适应全球宏观投资,虽然一开始也赚了很多钱,在债券、外汇、钯金、铜上面都赚了不少,但是最终于1998年因做空日元兑美元而大亏40多亿,基金遭受重创由盛转衰。


屋漏偏逢连夜雨,90年代末Nasdaq的互联网股票一路飙涨,价格从高估到更高估,老虎基金的策略是做多传统价值股而做空互联网股票,结果是两头受挫,基金在1999年下跌19%,与1998年高峰比下跌了43%,而同期标普500则上升了35%。老虎基金在2000年一季度再度下跌13%,赎回潮汹涌不止,罗伯逊已经撑不住了,最终于2000年3月份关闭了老虎系列基金,同时,纳斯达克于2000年3月10日见顶随后崩盘。


虽然最后三年持续下跌,但是老虎基金创立以来的21年复合收益率还是高达23.37%,当初投入的1美元增值到了82.32美元。


老虎基金的结局令人惋惜,一个传奇就此谢幕。但是,罗伯逊的故事其实并没有结束,他后来投资与支持了很多小老虎,这些从老虎基金出来创业的年轻基金经理,大约有40多人,合计管理资金规模约占整个对冲基金行业的10%,占股票多空策略基金的20%,成为对冲基金界一个有影响力的群体。罗伯逊之所以在对冲基金大师里面位居前列,就是因为他培养了一大批小老虎,而这是其他大师们都做不到的,巴菲特也好,索罗斯也好,连找一个满意的继承人都困难。


绿光资本爱因霍恩



爱因霍恩是对冲基金业的后起之秀,著名价值投资人与做空者,被一些人称为“下一个巴菲特”。


爱因霍恩出生于1968年,中学时喜欢数学和辩论,本科就读于康奈尔大学政府管理专业,本科毕业论文阐述美国航空业的周期性监管问题,结论是不要投资航空业,用巴菲特的话说就是“投资者本应该将莱特兄弟的飞机从空中击落”。1991年本科毕业后在DLJ公司做了两年的投行分析师,每周工作100个小时以上。痛苦不堪的两年后,爱因霍恩没有按照常规去商学院读书,而是去了对冲基金西格尔考勒瑞基金公司做买方分析师,三年下来就把投资与投资研究学得比较到位了。


1996年初,爱因霍恩和同事杰夫一起辞职创业,因为妻子开了绿灯,所以把公司取名为绿光资本基金公司。爱因霍恩和杰夫觉得可以募集1000万美元,但最终到了5月份只筹到了90万美元,其中50万美元还是来自于爱因霍恩的父母,爱因霍恩和合伙人也各投入1万美元。


绿光资本的策略与老虎基金是一样的,股票多空结合价值投资,深度的基本面研究,区别在于其多空并不是一一匹配,而是寻找值得做多的多头和值得做空的空头,整体头寸上加以匹配。持有期一般在1年以上,集中持仓,一般把30%-60%的资本投入到最大的5个多头仓位。基金追求绝对收益目标,即无论市场环境如何,都要努力实现正收益。


募资过程中发生了一件趣事。有一位合伙人介绍来的富人朋友,给爱因霍恩出了一道扑克牌智力测试题,题目是:从一副扑克牌中拿出同一花色的牌,安排牌的顺序,好让人将最上面的一张牌翻开正面朝上,将下一张牌放在最底下,再翻开一张牌正面朝上,将下一张牌放在最底下,如此重复,直到所有的牌按数字依次排列。爱因霍恩答错了,也错过了这笔投资。(我也真希望有人也给我出出这种题目!)


绿光资本在5月之后的1996年获得了37.1%的高收益,没有一个月出现负收益,管理资产很快达到了1300万美元。为了庆祝第一年的旗开得胜,爱因霍恩在冬天的一个晚上邀请了包括父母在内的25个投资人吃了一顿意大利美食,顺便汇报了一下成绩!


1997年,绿光资本获利57.9%,年底管理资产就达到了7500万美元。1998年,绿光资本业绩一般,只有10%,但规模增加到了1.65亿美元。1999年,基金实现了39.7%的收益率,管理资产增长到了2.5亿美元。2000年是第五个年头,基金收益率为13.6%,而纳斯达克指数则暴跌39%,基金规模增长到了4.4亿美元。2001年,纳斯达克又暴跌了20%,而绿光资本则获得31.6%的收益率,管理资产达到了8.25亿美元。


90年代美股扶摇直上,大量资金也不断涌入对冲基金行业,爱因霍恩艺高人胆大,与同样投资风格的老虎基金相比幸运得多,业绩好的出奇,享受了几年美好的时光。


爱因霍恩的成名之作,是在2008年做空雷曼兄弟,从中大赚超过10亿美金。目前,他仍然活跃在一线,在市场上具有很大影响力。


Michael Bury



迈克尔·伯利从规模上和从业时间上来看都算不得大鳄,但是他的故事比较励志,成名之战也颇为惊心动魄,而且他运营对冲基金的方式在中国得到发扬光大,所以我们也来看一看他的故事。


伯利出生于1971年,2岁的时候左眼球就因为视网膜神经胶质瘤而被移除,装了一颗玻璃做的假眼球。伯利在小学的时候IQ测试出奇的高,但是朋友很少。5年级的时候父母离婚了,伯利与弟弟跟着父亲住,利用周末和假期的时间,在父亲工作的IBM实验室做一份小工,赚的钱拿来投资共同基金。高中的时候,父母复婚,伯利的信心越来越足,成绩越来越好,但是毕业时因为英文老师的疏忽而被自己中意的哈佛大学拒之门外,去了加州大学洛杉矶分校的医学专业读预科班。伯利与周围人的关系都不好,后来被诊断出患有阿斯伯格综合症,这是一种自闭症,患上了会出现社交困难。很自然的,伯利又把兴趣放到了股票上。1991年,伯利被范德比尔特大学医学院录取,读到第3年父亲就过世了。


1996年,伯利开办了一家谈论股票的个人网站valuestocks.net,每周发表几篇长文。大概是因为当时互联网上的网站太少,几个月后MSN的主管就浏览到了伯利的网站,邀请他成为MSN专栏作家,每字1美元。伯利欣然同意,起了个笔名,叫“价值博士”(The Value Doc),开始MSN上谈股票,很快有了不少的读者。


1997年伯利医学院毕业,欠下了15万美元的助学贷款,在斯坦福大学医院找到了一份病理研究的住院医师工作。当年秋天,他在征婚网站Match.com发布了征婚启事(第一代网民啊!咋不投身于互联网啊!),与一位华裔女性黎德英闪电恋爱,3周后就订婚了。做医生很辛苦,伯利为了做好股票还得经常挑灯夜战,利用晚上时间来发表文章更新自己的网站。


2000年6月,伯利29岁,在斯坦福大学医院的工作结束,再也不想从医了,他觉得应该学巴菲特专业做投资。在老婆和家人的支持下,他在美国银行开了一个账户,从此开始了他的对冲基金生涯。伯利野心勃勃,把投资者的最低净值要求设定在1500万美元,基本上把认识的所有人都排除在外了。


运气还真好,几周后,畅销书《You Can Be a Stock Market Genius》的作者兼对冲基金经理格林布雷特找过来,花了100万美元买了伯利公司22.5%的股份,格林布雷特也是伯利的粉丝,一直在等着他离开医疗行业。伯利用这笔钱还了助学贷款,将公司命名为子孙资本(Scion Capital),在苹果电脑总部之外几个街区的地方租了一间小办公室,这间办公室从前的主人就是苹果的联合创始人沃兹(Steve Wozniak)。


伯利的私募之路还挺顺利。2001年,标普500指数下跌11.88%,子孙资本的净值上涨了55%。2002年,标普再次下跌22.1%,伯利盈利了16%。2003年股市反弹,伯利的组合大涨50%。2003年,伯利管理的资产就达到了2.5亿美元,到了2004年底达到了6亿美元,就不再接受新的投资了。


2003年,伯利年收入超过了500万美元,于是花了380万美元在加州萨拉托加(Saratoga)买了一套6居室的房子,供一家四口住。


买房的同时,伯利觉得房价有点泡沫了,于是对住房市场和MBS(住房抵押贷款支持证券)做了深入研究,结论很惊人,他觉得房产危机迟早要爆发,认定做空MBS是一个大机会,是他的“Soros Trade”。他的这一发现比大空头保尔森还早一年,比Soros本人更是早了好几年。于是2003年至2006年连续四年进行他的“Soros Trade”,做空一些金融股,不断买入CDS合约,而这四年CDS头寸一直是浮亏的。


尽管压力巨大,伯利依然对自己的判断怀有信心,不过投资人却逐渐失去了信心,即使伯利5年来为投资人赚了242%,投资人还是对伯利的“Soros Trade”非常反对。伯利发起新基金大干一场的努力失败了,而且与客户的关系还闹得很僵,到了2006年10月,连最初赏识自己的格林布雷特也受不了,飞来圣何塞,两人吵了一架不欢而散。这一年客户撤资1.5亿美元,伯利不得不忍着亏损卖掉了一半的CDS仓位。


熬到了2007年8月,伯利才开始迎来胜利,这一年底公司盈利150%,进账7亿美元,伯利个人进账7000万美元。伯利准备在2008年继续前进,但是客户却不断撤资,2008年下半年管理的资金只有4.5亿美元,比2005年初管理的6.5亿美元缩水了很多,伯利终于再也受不了了,于2009年初关闭了自己的公司。


Michael Bury的私募基金创业之路,在十年后的中国有无数效仿者,中国有大量民间操盘手,就是靠着在论坛、博客写文章而获得粉丝,或者通过展示交易成绩、参加炒股大赛或期货大赛来露脸。总的来说,这类草根式的基金创业之路十分艰难,规模上与公募等投资机构出身的基金经理比完全无法抗衡,最终业绩也是良莠不齐。


从0到1


以上大师们都是比较成功的案例,从零到一,再到传奇。但是也有众多失败的案例,很多10亿级别起步的对冲基金多以失败而告终,1就是巅峰,例如长期资本管理公司(LTCM)。


当然,这不是必然的规律,通过私募基金的首募,很难预测到基金经理的未来之路。预测是很难的,尤其是预测未来,这一点对金融投资来说,对挑选基金经理来说,都是成立的。


参考资料:

《巴菲特致合伙人的信(1957-1969年)》

《沃伦巴菲特传》

《对冲基金奇才》

《索罗斯传》

《金融炼金术》

《从800万到200亿》

《富可敌国》

《一路骗到底》

《大空头》

《史上最伟大的交易》


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